Sentralisering hos Den europeiske verdipapir- og markedstilsynsmyndigheten (ESMA) kan virke tiltalende på papiret, men er i praksis en falsk god idé. Løsningen ligger snarere i spesialiserte og attraktive nasjonale tilsynsmyndigheter, koordinert rundt en ESMA som fungerer som en dirigent for regulatorisk konvergens.
Fra «lovgivningsshopping» til «normativ shopping» er risikoen i bunn og grunn den samme: et økende gap til myndigheter på andre kontinenter og institusjoner som strever med å operere effektivt.
MiCA-forordningen (Markets in Crypto-Assets) har etablert et felles rammeverk for selskaper som opererer i kryptosektoren. Samtidig er beslutningsmyndigheten knyttet til autorisasjon fortsatt fragmentert, fordelt på 27 nasjonale instanser. Ansvar for godkjenning og tilsyn med tilbydere av kryptotjenester – Crypto-Asset Service Providers (CASP) – ligger hos nasjonale myndigheter, mens ESMA i hovedsak har en koordinerende rolle med ansvar for konvergens og tekniske standarder.
Konsekvensen er at prosedyrer, saksbehandlingstid, dokumentasjonskrav og regulatorisk praksis varierer betydelig mellom medlemsstatene. Denne ulikheten forsterkes ytterligere av «grandfathering»-klausulen, som tillater tilbydere som var aktive før 30. desember 2024 å fortsette driften frem til 1. juli 2026. Samtidig kan hvert enkelt land velge å forkorte eller fjerne denne overgangsordningen.
Malta illustrerer denne utviklingen tydelig. I en fremskyndet gjennomgang publisert 10. juli 2025 peker ESMA på at flere vesentlige forhold fortsatt var uavklarte på tidspunktet for autorisasjon, og at det maltesiske finanstilsynet bare delvis oppfyller forventningene til godkjenningsprosessen. ESMA advarer også mer generelt mot at CASP-aktører kommuniserer uklart om sin regulatoriske status, etter å ha observert både hurtige lisensprosesser og mangelfull risikovurdering.
Les også: Geopolitikk og stablecoins: Reddet et kryptoselskap amerikansk statlig gjeld? 🔒
Konkurransen foregår dermed ikke lenger gjennom fleksibiliteten i nasjonale regelverk, men gjennom regulatorenes risikovilje – eller forsiktighet. Dette gjelder særlig saksbehandlingstempo, toleranse for mer risikofylte forretningsmodeller og graden av strenghet i tolkningen av MiCA-kravene. En lisens som er gitt «for raskt og for svakt grunnlag» får automatisk gyldighet i hele EU. Resultatet er at grundige aktører må konkurrere med dem som har utnyttet normativ arbitrage, samtidig som investorer ikke sikres et ensartet beskyttelsesnivå. I møte med denne formen for regulatorisk konkurranse synes franske myndigheter å bevege seg mot å ta til orde for en sentralisering av tilsynet hos ESMA.
Tilsyn fra ESMA? Attraktivt i teorien – problematisk i praksis
På papiret fremstår direkte tilsyn fra ESMA som en effektiv løsning: én felles inngangsport, harmonisert praksis og økt transparens. Sammenligningen med de nye fullmaktene til EUs hvitvaskingsmyndighet viser at en slik kompetanseoverføring, med hjemmel i artikkel 114 i Traktaten om Den europeiske unions virkemåte (TEUV), er juridisk gjennomførbar.
En slik sentralisering ville riktignok redusere usikkerhet og begrense forskjeller i prosessene. Likevel er det to avgjørende forhold som svekker relevansen i dagens situasjon.
For det første mangler ESMA både tilstrekkelige ressurser og nødvendig infrastruktur til å føre tilsyn med et så bredt spekter av aktører – fra oppstartsbedrifter til systemkritiske finansinstitusjoner.
Til sammenligning er EUs hvitvaskingsmyndighet (AMLA), med rundt 430 planlagte årsverk, dimensjonert for et langt mer avgrenset tilsyn rettet mot et begrenset antall systemiske aktører.
Les også: Den digitale maktkampen 🔒
For det andre vil en felles tilsynsmyndighet eliminere nasjonale konkurransefortrinn knyttet til regulatorisk kvalitet. I stedet vil konkurransen dreie seg om eksterne faktorer som skattenivå, arbeidskostnader og infrastruktur. Hva er da insentivet for å etablere seg i Frankrike dersom saksbehandlingen er identisk uansett om den skjer fra Dublin, Valletta eller Nikosia? En slik utvikling vil kunne forskyve konkurransen – uten å løse de underliggende problemene – og samtidig svekke land som investerer i høy kvalitet på tilsynet. I tillegg reiser sentralisering betydelige juridiske og politiske spørsmål.
Den realistiske veien: sterke og spesialiserte nasjonale tilsyn
Løsningen ligger ikke i å svekke nasjonale myndigheter, men i å styrke og videreutvikle dem. Først og fremst handler dette om tilnærming: tydelige kriterier, praktiske veiledninger, moderne digital kommunikasjon, forutsigbare og overholdte saksbehandlingstider (SLA) og klare kontaktpunkter. Slike «myke» faktorer spiller en avgjørende rolle i hvor regulerte aktører velger å etablere seg.
I tillegg er spesialisering avgjørende. Et harmonisert regelverk åpner for – og forutsetter – strategisk differensiering. Paris kan utvikle seg til et ledende knutepunkt for stablecoins, market makere og prime brokers, i skjæringspunktet mellom tradisjonell finans, risikostyring og markedsinfrastruktur. Malta kan på sin side styrke sin posisjon innenfor detaljrettede tjenester og mer risikofylte aktiviteter, der landet allerede har erfaring og et etablert økosystem.
Denne arbeidsdelingen er ikke en nødløsning, men en naturlig konsekvens av et felles regelverk. Hver medlemsstat spesialiserer seg for å skape konkurransefortrinn innenfor det indre markedet. MiCA setter en stopper for «lovgivningsshopping», men ikke for «normativ shopping».
Fremfor å satse på en teoretisk sentralisering som – uten tilstrekkelige ressurser – kan svekke det europeiske systemet, vil Europa stå sterkere ved å koordinere robuste, transparente og attraktive nasjonale tilsynsmyndigheter. Disse bør samordnes gjennom en ESMA som fungerer som en effektiv dirigent for konvergens. Det er først da Den europeiske union fullt ut kan realisere potensialet i et stabilt og velfungerende regulert marked for kryptoeiendeler.
Granskning: Nordkoreanske hackere sjokkerer analytikere etter historisk kryptobørstyveri 🔒
